VIE(Variable Interest Entity)协议控制模式,亦称“新浪模式”。其源自企业赴境外间接上市以及部分行业对外资限制或者禁止而设计。具体来说就是境外注册的上市实体与中国境内的业务运营实体相分离,境外上市实体通过一系列协议而非股权或资本的方式控制境内的业务实体。该业务实体就是境外上市实体的VIE,而境外上市实体被称为红筹股企业。该模式自产生以来,一直游离在法律的边缘,监管层即不认可,也不否定,其法律地位处于模糊地带。但实际上监管层一直努力尝试解决该问题,以缓解日益严重的优质企业外流现象。2018年6月,中国证监会发布了《存托凭证发行与交易管理办法(试行)》(以下称《管理办法》)等一系列规则,支持创新企业在境内发行股票或存托凭证。同时,因境内外的估值差异等问题,众多红筹企业亦在谋求回国上市,在这样的大环境下,红筹股企业的回归成了最近的焦点。本文共分四章,第一章阐述了VIE协议控制的基本理论,分析了VIE协议控制模式起源、架构、法律本质及其目的。认为VIE协议控制自新浪公司创设以来,已经发展的非常成熟,虽历经监管层出台的各种监管政策,但始终发展蓬勃。主要原因是中国境内对部分产业外资的限制以及境内A股市场较高的门槛。其法律本质是其是当事人通过意思自治达成合意,用一系列协议的方式来控制公司。但该权利的实现完全依赖VIE协议控制模式下债务人对合同的认可和履行。第二章阐述了VIE协议控制企业的回归现状及回归方式。主要说明了红筹企业因海外估值、诚信以及目前国内政策导向等问题拟回归境内上市,随着监管层对于VIE协议控制以及外资的开放,VIE协议控制企业回归方式日益多样化,目前主要有私有化后上市、分拆挂牌上市、重组并购上市以及发行存托凭证四种方式。第三章主要阐述了以私有化后上市和发行CDR方式回归的VIE架构企业,在回归过程中的法律及实证问题。重点介绍了私有化后上市的回归流程、海内外DR的现状以及CDR存托凭证的现有规则,指出目前私有化回归过程中的法律风险以及发行CDR存托凭证所面临的法律障碍。私有化成本高、时间长,但基于前期CDR存托凭证并未出台,因此,对于现金流量充沛或者融资能力较强的红筹股来说,私有化为最佳选择。但回归过程中必须化解VIE架构企业特有的法律风险,包括股权结构的稳定、外汇管理风险、税务风险以及主体选择风险等。因CDR源自美国ADR,所以本章对美国ADR的发行规则作了简单介绍。同时本章分析了香港HDR交易萎缩的主要原因,当HDR沦落到仅作为其基础证券转换工具时,交易萎缩在所难免。日前,CDR发行工作被暂停,这主要是因为发行CDR的相关细则并未出台,其定价机制尚不完善,发行后的资金管理规则亦尚无定论。过快、过急的发行将导致CDR存托凭证成为套利工具,从而扰乱境内外资本市场的健康发展。第四章对VIE协议控制企业回归,笔者提出完善相关法律、法规的建议。因存托凭证的相关规则刚试行,所以相关的法律、法规需进一步完善。具体来说,应优化存托凭证的定价机制,完善存托凭证的外汇管理措施等,同时放宽对外资的限制、加快国内资本市场实施注册制,完善境内资本市场的退市制度。这些措施将对红筹企业回归起到举足轻重的作用,届时,VIE协议控制将成为历史。