年度财务报告(年报)反映了管理者对公司本会计期间经营情况的回顾以及对未来发展前景的展望。在资本市场中,为了实现公司价值最大化,管理者有动机通过乐观的信息披露来提升投资者信心。现有文献多从数字信息(会计信息)的角度研究了年报信息,并一致发现管理者会通过会计政策选择、应计会计科目操纵和改变真实经营活动等方式调节公司利润,这些行为的最终结果是造成会计信息失真,增加公司与资本市场的信息不对称,使投资者做出错误的投资决策,损害投资者的合法权益。在证监会不断细化监管规则、审计程序日趋严格和中小投资者自我保护意识不断提高的现实背景下,管理者对数字信息操纵的空间正在被压缩,会计信息质量在近年来得到了显著提高。但这绝不意味着管理者已经放弃了对信息的操纵。本文认为,现阶段管理者对信息的操纵正在由数字信息转向文本信息。文本信息在年报当中的主要作用是对数字信息进行进一步解释与说明。多样化的文字语言不仅能够清晰地传达语义,更能够让读者与信息发布者产生情感上的共鸣。正是由于文本信息的这种特点,它能够完美地弥补数字信息的缺陷,使得广大信息接受者能够能好的了解公司真实情况。然而,文本信息也存在着诸多难以克服的缺陷。首先,文本信息具有语言多样性和内容前瞻性的特点,导致其缺乏事后可验证性,因此很难被监管部门事后追责。其次,文本信息由于缺乏统一的量化标准,导致审计人员很难因文本信息违规而出具非标准意见。这些缺陷导致文本信息的可靠性较低,远不如受到严格监管和审计的数字信息。但这些缺陷并未影响文本信息成为投资者决策的重要依据,原因如下:第一,文本信息相比于数字信息具备更高的可理解性。在现代公司经营业务日趋复杂,且中小投资者通常不具备专业财务分析能力的情况下,文本信息成为投资者读懂数字信息的重要辅助性工具。第二,文本信息具备更强的信息可比性。随着我国资本市场开放程度的提升,上市公司的差异也逐渐扩大,尤其是一系列互联互通如“沪港通”、“沪伦通”和“沪德通”实施之后。分散化投资策略要求投资者具备更强的投资能力和国际视野,这使得投资者在面对证券投资时不仅要克服公司间的行业差异还要克服国别差异,在这种情况下,文本信息能够发挥重要作用。第三,文本信息具有更高的信息含量。在现代公司价值评价体系日趋多元化的背景下,公司价值不仅体现在经营业绩,还要兼顾公司战略、安全生产、社会责任履行和与利益相关方关系等问题。而这些内容是数字化的会计信息所无法表达的,但通过年报文本信息,投资者能够清楚的获取公司的这些信息。鉴于年报文本信息可靠性较低但相关性较高的特点,深入研究文本信息的影响因素和经济后果,将有助于投资者正确认识上市公司年报,从而做出最优投资决策。同时也可能有助于监管部门制定文本信息的相关披露规范,从而促进公司提高年报信息质量。本文在文献回顾和理论分析的基础上,以2010-2017年之间中国非金融行业上市公司为样本,对年报文本信息的影响因素及经济后果进行了研究。主要研究结论体现在以下三个方面:(1)通过对年报文本信息的真实性研究,本文发现针对数字信息的盈余管理和针对文本信息的操纵存在一定的相关性,说明处于信息优势方的上市公司管理者会同时运用数字信息操纵和文本信息操纵来误导投资者。并且这两种操纵方式是相互配合的,导致年报文本信息并不总是客观真实的。这意味着继盈余管理之后,针对文本信息的语调管理也成为了导致委托代理冲突的主要原因,若任其发展,将严重损害中小投资者的正当利益,不利于我国资本市场的完善。(2)通过对管理层决策和文本信息的相关性研究,本文发现公司三大经济活动决策与文本信息之间存在相关性。从经营活动的角度,发现经营活动绩效越差,年报文本信息内容的可理解性越低。从研发活动的角度,发现研发力度越大,年报文本信息就越保守。从融资活动的角度,发现股权质押后,为了降低爆仓风险,管理者将策略性地操纵年报文本信息的语调和内容。以上结论说明管理者为了配合决策的实现,年报文本信息将被策略性操纵。这对于不具备专业财务分析能力,但依赖于文本信息获取公司信息的一般投资者而言是不利的。在管理层策略性披露的情况下,公司与投资者之间的信息不对称并未减小,反而有扩大的趋势。(3)通过对年报文本信息的经济后果研究,在已有学者发现文本信息语调与投资者反应存在相关关系的基础上,本文进一步发现虽然管理层语调与股价波动呈正相关关系,但管理层语调与盈余数字的一致性存在调节效应,若两种信息不一致,则投资者会认为管理层披露不诚实而低估股票价格。此外,本文还发现审计收费受文本信息中经营情况变动原因的说明和未来前景的展望内容的影响,这说明审计意见虽较少受文本信息的影响,但审计师还是会根据文本信息进行风险判断,并相应调整收费。除审计师之外,分析师行为也受到文本信息影响,具体而言,分析师关注于年报文本信息,并对其中有效内容做出反应,但如果年报中表现出与实际情况不相符合的异常乐观时,分析师会减弱对这些信息的关注,并相应下调对公司的未来盈余预测。本文可能的理论贡献主要体现在以下三个方面:第一,结合中国语言背景,从计量层面为文本信息的量化提供了新思路和方法。目前,国内文本信息研究文献多借鉴了国外的语调量化法,然而这种方法存在天然缺陷:例如,乐观词汇结合特定会计科目或语言会产生语义反转,而现有量化法就笼统的认为乐观词汇即为乐观。本文所采用的语句结构提取法可以通过分析单句结构和句义,计算文本整体的语调情感倾向,能够有效克服现有量化方法的缺陷。第二,拓展和深化了管理者决策影响信息披露的相关研究。现有管理层决策与文本信息研究多集中于公司经营活动和融资活动,但较少涉及投资活动。本文通过对投资活动的研究,弥补了这一研究缺失。并构建了公司经营活动→投资活动→融资活动的研究框架,有助于我们从不同角度认识管理层决策对年报文本信息生成过程的影响。第三,丰富和拓展了文本信息经济后果的相关研究。现有该领域的研究大多聚焦于文本信息对股票价格的影响。而本文从更为微观的视角研究了文本信息对除投资者外的其他资本市场参与方的影响,例如审计师和分析师,这有助于我们更全面的认识文本信息的经济后果。