在跨期资本资产定价模型中,影响投资者未来投资机会集的状态变量会对投资者的收益产生影响,应当作为定价因子。以往的研究表明,市场波动率是随时间变化而变化的,那么它是否被定价是一个值得关心的问题。此外,我国股票市场非系统性风险较大,作为非系统性风险的一个代理变量,特质波动率也会对股票收益率产生影响,因此,研究我国股票市场的波动率风险对股票收益率的影响具有重要的理论和实际意义。本文选取我国上海证券交易所243只股票1997年至2015年的交易数据作为研究对象,用包含波动率的GARCH-M模型估计市场波动率,用Fama-French三因素模型的残差项的标准差作为特质波动率的替代变量,然后分别将两个波动率作为定价因子引入模型中,对加入波动率的定价模型用Fama-MacBeth两步法进行有效性检验,研究市场波动率和特质波动率是否对股票收益率产生影响;最后,将两模型的检验结果与 CAPM(Capital Asset Pricing Model)模型和 Fama-French三因素模型的检验结果进行对比,得出相关结论。根据时间序列检验结果,小规模和中等规模股票的市场波动率风险因子在时间序列层面上显著影响股票组合的超额收益率;但是大规模股票的市场波动率风险因子检验结果不显著。特质波动率与股票收益率普遍存在显著的正相关关系,且成长型股票的特质波动率系数要大于价值型股票,说明成长型股票的非系统性风险更大,投资者要求更高的风险补偿。从横截面回归结果来看,市场波动率的风险价格为正,但不显著,市场波动率不是显著的横截面定价因子。特质波动率的风险价格为正,并且显著,特质波动率是显著的横截面定价因子。根据各模型的检验结果可知,CAPM模型不适用于我国上证A股市场,除市场收益率之外,还存在一些被遗漏的风险因子;Fama-French三因子模型的检验结果表明,市值因子和账面市值比因子是两个显著的定价因子;加入市场波动率风险因子的定价模型稍微改善了 CAPM模型的定价效果,加入特质波动率风险因子的定价模型显著改善了 CAPM模型的定价效果。综上所述,特质波动率能显著影响股票收益率,是一个风险定价因子,应当被纳入到资本资产定价模型中。