股权分置改革使得原非流通股获得了流通权,解决了非流通与流通股股东此前利益不一致的问题,因而在很大程度上缓解了上市公司的代理问题。但相关实证研究显示,股改后,和代理问题紧密联系的现金持有水平似乎没有在上市国企中显著下降。本文从股改与“四万亿”主要作用主体重叠于上市国企这一特点出发,为上述理论和实证不一致的现象提供了一种可能解释:紧随股改发生的“四万亿”经济刺激计划在企业微观层面会产生与股改作用相抵消的效果。本文以2001年至2010年A股非金融上市公司作为研究样本,利用非上市国企样本作为上市国企的对照样本来控制“四万亿”对上市国企现金持有量的影响,运用一系列实证研究方法检验了这种可能性。本文发现的稳健结果主要包括:(1)在未剔除“四万亿”的影响之前,股改后上市国企的平均现金持有水平并未下降,与之前研究的发现一致;(2)以非上市国企作为对照样本控制了“四万亿”的影响后,上市国企现金持有水平在股改后显著下降,与本文提出的解释一致;(3)进一步分析显示,上市公司现金持有量在股改后变化的主要原因是由于代理问题的缓解,而不是之前研究提到的“软预算约束”的硬化和过度投资程度的改变。