随着中国经济进入产业转型升级的关键时期,实体经济领域的一些资本逐显“脱实向虚”(即金融资产投资或金融化)的端倪,在微观层面的实体企业中具体表现为购买股票、信托基金、衍生金融工具、债券、理财产品以及投资性房地产,这将对中国实体经济的长期发展构成潜在威胁。由此,现阶段,金融资产与经营资产配置的结构性失衡,逐渐成为中国实体企业健康发展所面临的重要问题。那么,在中国经济转型的关键时期,究竟是哪些重要因素驱使着中国实体企业参与金融资产的投资(即金融化)?实体企业金融化是否对其实物资本投资产生显著性影响?且是否也对其技术创新投资产生显著性影响?此外,作为利益最大化的追随者,参与金融化是否有利于实体企业价值最大化?并且,这又是通过何种作用机制产生影响的?显然,这些重要且现实的问题亟待去解答。从理论上来讲,相对于其他资产,金融资产对企业经济效益的影响难以确定,且在实体企业经营中的作用也一直未能达成共识。鉴于此,本文利用中国上市实体企业2008-2015年的经验证据,从“基本现状-参与动机-经济效应-企业价值”这个逻辑关系链来系统地探究中国实体企业金融化的前因后果。首先,本文从宏微观两个层面来探讨了中国上市实体企业参与金融资产配置的驱动因素,并分析了宏观驱动因素在微观驱动因素对企业配置金融资产影响中的调节效应,还进一步研究了在不同产权性质企业(非国有企业、地方国有企业和中央国有企业)、行政区域(东中西三个地区)和不同特性金融资产下宏微观因素对企业金融化影响的差异性。研究结论表明,与部分现有学者的研究结论有所不同,从宏观层面来看,我国实体企业参与金融化是一种“蓄水池”行为,是预防动机为主的投资行为,从微观层面来看,配置金融资产是一种“急救”行为,能缓冲主业绩效下降、融资约束困境对企业健康发展的负面冲击。因此,整体来看,我国实体企业金融化是一种优化资源配置的行为。此外,不同产权性质企业以及不同地区企业中配置金融资产的“蓄水池”动机和“急救”行为存在较大差异,其产生的主要原因可能在于现阶段我国金融市场信贷资源配置扭曲和区域市场化改革进程差异,由此进一步推进金融领域和区域间的市场化改革已成为经济改革重要方向。其次,本文从我国实体企业实物资本投资视角考察了参与金融化投资的经济效应,并分析了宏微观层面因素对企业金融化与实物资本投资间关系的影响,还借鉴Richardson(2006)研究首次分析了参与金融化对我国企业实物资本投资效率的影响,从而突破现有研究“投资整体水平”框架,从投资效率角度深入分析了企业金融化的经济效益,丰富了企业金融化研究的文献。研究发现,我国实体企业参与金融化的确降低了其实物资本投资规模,这与已有学者的研究结论一致,但本文还发现,我国实体企业金融化提高了企业资本的投资效率,具体表现为金融化抑制了企业过度投资,但对投资不足未能产生显著影响,且上述现象主要体现在非国有企业和中西部地区企业中。由此,本文认为,虽然金融化降低了实体企业资本投资水平,但这种负向影响主要体现在缩减了企业过度投资部分,这表明现阶段我国实体企业参与金融化是一种积极的市场策略性行为,即将过度投资所占“资本”运用于配置金融资产。再次,本文在考察金融化对实体企业创新投资影响的同时,还进一步分析了不同动机下的金融化行为对企业创新投资的影响,并立足于中国特有的制度环境,探讨了金融化对企业创新投资的影响在不同制度环境下的差异性。研究发现,企业金融化程度越高,即配置金融资产的规模越大,其企业技术创新投资水平会越高,这意味着企业金融资产投资刺激了企业进行技术创新投资的意愿,提高了技术创新投资强度;对于融资约束状况严重的企业,融资约束动机下的金融化行为对企业创新投资的影响更为明显;制度环境和产权性质均是影响金融化与企业创新投资关系的重要因素,即相对于其他企业而言,在地方国有企业和中部地区企业中,实体企业金融化对其创新投资的积极作用更为显著,且更有意思的发现是,长期稳健型金融资产对实体企业创新投资具有促进作用,而短期交易型金融资产却抑制了实体企业创新投资。最后,本文主要从价值最大化视角研究了金融化对企业市场价值的影响,探究了宏微观因素对金融化与企业市场价值间关系的影响,并基于前面章节的实物资本投资和技术创新投资两个视角进一步分析了金融化对企业价值影响的中介路径。研究发现,所配置金融资产水平越高,企业当期的市场价值会越高,且未来市场价值也越高;主营业务利润率和金融化程度的交叉项与企业市场价值显著负相关,即在企业主营业务盈利能力越好的情景下,企业参与金融资产投资(提高金融化程度)更可能是一种“市场趋利”行为,由此降低了企业市场价值;融资约束和金融化程度的交叉项与企业市场价值显著正相关,即对融资约束状况越严重的企业而言,其参与金融化投资越能有效地提高企业的价值水平,这表明企业通过配置金融资产来缓解融资约束,从而有利于企业价值的提升;此外,实物资本投资、创新研发投入均是金融化影响企业价值的部分中介因子,即参与金融化提高了企业投资效率、技术创新投资水平,从而提高了企业短期和长期的市场价值。总体而言,区别于已有文献仅仅将视角局限于某个层面因素来考察企业金融化的动机,本文综合考虑宏观经济政策和微观财务特征两个层面来探究企业金融化的动机,且分析宏微观层面因素的共同作用对企业金融化行为的驱动性影响,更有利于全面把握和捕捉企业参与金融化的动机,丰富和拓展了实体企业参与金融化动机研究的视角和相关研究。而且,突破现有研究聚焦于投资总量的层面,本文从投资效率这个角度深入分析参与金融化对企业实物资本投资总量影响的同时,还进一步研究了参与金融化对企业资本投资效率(投资不足和过度投资)的影响,拓展了企业金融化经济效益的研究视角。从现实意义上讲,本文研究不仅有利于我们正确辨析现阶段中国上市实体企业金融化的行为,而且还对当前政府制定、执行相关“脱虚向实”经济政策具有重要的启示意义。