标准普尔评级服务公司于2013年2月21日在《华尔街日报》发表了一份报告,报告研究了20世纪90年代到21世纪初中国投资占GDP比重与GDP增速之间的关系,得出中国经济可能因过度投资而出现下行的结论。标准普尔公司的言论并非耸人听闻。数据显示,改革开放以来,我国许多行业出现了盲目投资、投资效率低下、投资过度的现象,过度投资问题也成为我国学术界研究的热点。学术界最初从股东-经理人之间委托代理成本的角度对过度投资问题予以剖析。随着研究进展,表明大多数上市公司股权集中性的证据越来越多,且上市公司一般存在着控股股东,进一步研究发现,位于股权关系链顶端的控制人,称之为终极控股股东,具有能力和动机对上市公司价值进行侵占。因此,终极控股股东与过度投资的关系问题成为本文的研究主题。本文的研究思路是：先研究过度投资与自由现金流间的敏感性,即是否自由现金流越充裕,公司越容易发生过度投资行为。之后结合我国特殊的股权背景,将终极股权性质纳入过度投资的研究之中,分析中央政府终极控股、地方政府终极控股以及私有产权终极控股三种情况下对公司过度投资的影响,最后为防止我国上市公司过度投资问题提供符合实际情况的建议。本文以委托代理理论、信贷配给约束理论和终极股权结构理论为基础,首先以2008-2010年间沪深A股制造业487家上市公司为研究样本,首先构建理性投资支出的模型检验自由现金流与过度投资之间是否存在正相关的关系,先通过理性投资模型计算出研究所需要的变量,包括理性投资支出、过度投资支出、自由现金流,在此基础上建立新的模型验证不同性质的终极控股股东对公司过度投资的影响,同时也研究了现金流权与控制权两权分离对过度投资的影响。实证结果支持了本文所提出的假设。全文由五个章节构成,每章节的内容介绍如下：第一章绪论。主要对本文的研究背景、意义,研究思路、研究框架进行了阐述。本文研究的理论意义在于结合了我国特殊的企业终极产权背景,可以为解释我国上市公司的过度投资行为提供适合的理论分析。现实意义体现在：在我国企业频繁发生过度投资行为的情况下,对其进行研究不但对公司自身治理有积极作用,对当前宏观经济政策的有效推行也能提供积极的现实意义。第二章文献综述。主要由两部分构成,一是将国内外研究终极股权性质对过度投资影响的文献进行了综述。对于终极股权性质如何影响过度投资,学术界尚未达成一致的研究结论。有的认为国有终极股权将加剧过度投资,有的认为私有产权终极控股的公司更易发生过度投资行为。这种不一致性反映了终极控股股东性质是在研究过度投资中是必须考虑的因素,但不能简单的认为国有终极产权是高效的、私有终极产权是低效的,若持有这种观点,则过于片面、笼统。因此,还应该选择更加精确的分类方法。二是对自由现金流代理成本假说的文献综述。国内国外的研究都支持了自由现金流代理成本假说理论,即现金流越多的公司出现过度投资的可能性越高,Richardson(2006)创立的模型的主要贡献在于对自由现金流以及过度投资进行了定性计量,能通过数据将两者表示出来,这使得对两者关系的认识更加直观。第三章理论分析。由五部分内容构成。首先,本文对一些重要概念的外延和内涵进行了界定,包括控股股权、终极控股、终极控股股权以及过度投资四大概念；第二部分是文章的三大理论基础,除了委托代理成本理论、终极股权结构理论之外,本文归纳总结了信贷配给约束理论,该理论具体应用到本文中,体现在终极控股人的不同,使得企业性质以及企业与银行、政府的关系不同,融资能力的差异由此产生,间接的造成了对企业投资行为的影响；第三部分结合我国特殊的产权背景,按终极控股股权性质的不同将我国上市公司划分为三类。第四、第五部分基于委托代理成本理论和信贷配给约束理论两大视角,对不同终极股权性质如何影响过度投资的内在机理进行了理论分析。第四章实证分析-假设、变量、模型及数据。包括研究假设的设定、变量定义与研究模型、样本选择与数据来源,以及模型(1)和模型(2)的实证结果分析。本章先就投资与现金流之间的敏感性,两权分离对过度投资的影响、终极股权性质对过度投资的影响进行了假设,其次确定了对自由现金流、过度投资的衡量方式,之后为了检验假设1构建了模型(1),为了检验剩余的假设构建了模型(2),最后在对样本的筛选依据和数据来源进行了说明之后,对两大模型进行了回归结果分析。本文的假设均得到实证结果的支持：第一,在我国上市公司中,自由现金流愈是充裕,过度投资行为愈容易发生；终极控股股东拥有越不对等的控制权和现金流权,过度投资问题越严重；与私有产权终极控股的上市公司相比较,国有终极控股的上市公司整体更易使用自由现金流进行过度投资；与地方政府终极控制的上市公司相比,中央政府终极控股的上市公司的投资行为对现金流的敏感度较低,地方政府终极控股的上市公司更有倾向使用自由现金流进行过度投资。第五章是研究结论、政策建议和研究展望。本章首先总结了全文的研究结论,紧接着从宏观层面国家、政府的角度以及微观层面所有者、股东的角度有针对性的提出了防止过度投资的建议,并客观的指出了文章的局限性,提出了进一步研究的方向。本文的主要贡献有三点：一是将信贷配给约束理论引入到过度投资的研究中。以往在终极控股股权与过度投资关系的研究中,多数文章是基于信息不对称理论、委托代理理论、投资理论等理论基础进行分析,尽管有文章考虑到融资因素,但多数文章只是考虑了融资成本对投资的影响,而忽略了对企业融资能力的分析。本文首次将信贷配给约束理论纳入研究过度投资的理论框架中,指出由于终极控股股东的不同,使得企业性质以及企业与银行、政府的关系不同,这对公司的融资能力产生了影响,而融资作为投资的前提和基础,企业的投资水平无疑会受到融资规模的限制。二是尽管已经有文章对终极控股股东与公司过度投资的关系进行了探讨,但是这些讨论都是穿插在文章的讨论中,零零碎碎进行的,并没有对两者间的关系与作用机理进行一个系统的、全面的梳理分析,本文弥补了这个缺陷。三是以往的文章在对提供防止过度的建议时,都是站在国家、政府宏观的角度提出的,对公司治理本身的意义不大。本文作了改进,站在微观主体股东的视角提出了建议。此外,鉴于时间和能力的限制,本文还存在诸如样本来源单一局限于制造行业、模型测度不精确、上市公司分类不够精致等不足,需要在今后的研究中进一步探讨和改进。