随着世界并购浪潮的持续推进,并购已经成为企业资源整合和战略扩张的重要方式之一,并购绩效的研究一度成为学术界关注的重要问题。其中,并购决策中的代理冲突是导致并购绩效不佳的重要因素。因此,考察约束企业并购中代理问题的治理机制具有重要的研究价值。作为我国现有公司治理机制的一种重要补充,融资融券制度的正式实施,是中国资本市场具有里程碑性质的制度事件。与发达国家资本市场不同,我国融资融券制度采用先试点后推广的方式,按照标的股票分步扩容的特殊过程实施。该制度自实施以来,卖空交易的规模显著提升,卖空机制的股票市场后果引发学术界广泛研究。近年来,学术界主要从企业的委托代理问题出发,聚焦于融券交易对企业微观行为尤其是短期行为的影响,而现有文献鲜少涉猎卖空机制对企业并购绩效的治理效应。因此,在我国经济制度转轨背景下,分析我国融资融券制度影响企业并购绩效的价值效应以及相应的影响因素具有重要的研究意义,可为政策制定者、市场参与者评估以及洞察卖空机制的经济后果提供参考,并为缓解企业并购决策中的代理问题和提升并购绩效提供经验证据,有利于企业做出科学的并购决策。根据社会网络理论,管理者做出决策依赖于网络位置带来的信息优势。然而,已有研究表明信息优势并不等价于已经实现的并购绩效。在并购决策中,信息优势的价值能否实现取决于决策者自身搜索信息进而转化为信息资源的意愿,信息资源可以降低并购前后的不确定性,从而改善并购绩效。由于信息不对称和道德风险的存在,管理者通常出于满足个人利益最大化的目标,权衡并购信息搜索的成本收益,主观上会降低搜集额外信息的意愿,因没有合理利用信息优势而降低并购决策的准确性,产生隐性损失。卖空机制作为一种重要的外部治理机制,主要利用价格发现功能和信息中介角色,挖掘管理者在利用信息优势过程中可能存在的代理问题,并将这些负面信息反映到股价中,对管理者的个人财富和职位安全施加压力,进而缓解管理者在并购决策中的委托代理问题,最终改善并购绩效。进一步地,卖空机制对企业并购绩效的治理效应受到企业内外部不同社会网络中信息优势来源的影响。基于企业内部的信息优势来源,企业所嵌入的网络可以追溯到企业中的个体关系,其中,一种较为重要的关系就是通过管理层权力建立起来的网络关系。管理者作为并购决策的制定者和重要参与者,其权力是管理者在企业内部关系网络中赢得信息优势的重要内部来源,也是并购决策质量的关键决定因素。管理层权力越大,网络位置产生的信息优势越明显,而资本市场对管理层权力推动下的企业并购给予更多的负面反应,因高管在权力驱使下会产生强烈的盲目并购动机,以获取规模报酬。卖空投资者则越有可能通过披露并购决策中的负面信息获得盈利,进而加强对高权力管理者并购决策的监督力度。另外,在市场竞争日益激烈的当代,提高核心竞争力是企业并购的重要动机之一。企业嵌入外部市场网络通过并购核心市场资源,最终赢得市场竞争优势。企业凭借市场竞争优势获得一定程度的垄断权,建立相对的控制优势,成为信息聚集中心,在获取信息、把握竞争先机和整合资源方面形成相对信息优势。因此,企业竞争优势是管理层获得信息优势的重要外部来源,然而也为管理者的自利动机提供更为安全的环境。管理者拥有更丰富的市场信息优势,为其自利性并购扩张提供契机,从而滋生大量无效率并购活动,并引发卖空者的广泛关注,进而通过卖空机制改善管理者在市场信息优势下的并购绩效。最后,卖空机制对企业并购绩效的治理效应还依赖于其他市场治理机制。其中,产品市场竞争是连接宏观制度与微观企业的重要桥梁,通过行业竞争压力对企业并购中的非正常垄断动机和代理问题产生监督与约束作用。因此,卖空机制对企业并购绩效的治理作用会受到行业竞争程度的影响。基于此,本文以我国沪深两市A股上市公司为研究样本,基于委托代理理论和社会网络理论,从信息优势视角切入,运用双重差分模型和倾向得分匹配方法,考察了卖空机制对并购决策中代理问题的治理作用,并先后运用财务指标法和事件研究法计算卖空机制对企业并购长短期绩效的价值效应。本文进一步考察了企业内外部社会网络中不同的信息优势来源——管理层权力和企业竞争优势,在卖空机制影响企业并购绩效中的调节作用。最后,本文从外部治理机制视角考察融券卖空对企业并购绩效治理效应的影响因素,聚焦于企业外部的重要市场治理机制——产品市场竞争,探究其是否会使卖空机制对企业并购绩效的治理效应因行业竞争程度的不同而产生差异,主要得出以下四点结论:(1)卖空机制的实施会显著改善企业的并购绩效;(2)管理层的权力越高,卖空机制的治理效应越显著;(3)企业竞争优势越强,卖空机制对企业并购绩效的治理效应越显著;(4)卖空机制对企业并购绩效的治理效应随着行业竞争程度的不同而有所差异。其中,行业竞争程度较弱时,卖空机制对企业短期并购绩效的治理效应更显著。而对于企业长期并购绩效,行业竞争激烈时,卖空机制对企业并购绩效的治理作用更加显著。