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自我国沪深两市相继开放以来，我国股票市场得到了飞速的发展。在快速发展的同时，“暴涨暴跌”、“牛短熊长”也成为了我国证券市场的一大特征。我国股市之所以表现出如此大的波动性，是因为与成熟的股票市场相比，我国股票市场以散户为主的不合理市场结构导致投机氛围浓厚，会加剧股票市场的不稳定波动。在此背景之下，机构投资者一直以偏好长期投资和价值投资被认为是证券市场的“稳定器”，被认为对引导市场资金流向，优化证券市场结构，促进我国股票市场持续发展具有重要的积极意义。在这种观点的支持下，这几年我国一直致力于超常规发展机构投资者。我国机构投资者在近十年来得到快速发展，正逐步成为我国证券市场不可或缺的投资主体。然而研究者不断对机构投资者是否真的具有理性的投资倾向提出质疑。学者认为基金公司之间的竞争愈演愈烈的情况下，为了追求更高的业绩报酬，基金经理有采取短期冒险策略的动机。如果机构投资者也表现出非理性的投机偏好，那发展机构投资者来增强股票市场稳定性的政策可能会失去理论依据，因为机构投资者的非理性投资可能会给市场带来更剧烈的冲击。关于机构投资者在市场上是否也会表现出投机性偏好，本文将通过彩票型股票的研究视角对这个问题进行探索。
本文是通过研究A股股票的彩票型特征和机构持股比例来分析研究我国机构投资者的投机性倾向。因为投资者的博彩偏好心理无法被观测到，机构投资者因为博彩型倾向而作出的投资决策难以获得直接的经验证据。所以本文采用研究方法没有直接对机构投资者的投机性行为进行分析，而是通过分析彩票型股票的市场特征及收益率异象来间接的分析机构投资者的投资偏好和投资行为。
在文献综述部分，主要梳理总结了彩票型股票的识别指标研究及理论解释和机构投资者投机性分析两个部分。以前文献对彩票型股票的研究发现，很大一部分股票投机者具有博彩型投资倾向，且这种投资会导致投资收益普遍低于其他类型投资。在关于机构投资者投机性的研究上，文献主要分为了两种观点。一种观点是认为机构投资者偏好进行长期的价值投资，这种投资方式能降低市场的情绪化波动，提升市场的稳定性和有效性；另一种观点认为机构投资者为了盈利也会倾向进行博彩型的投机，这种非理性投资行为会在一定程度上削弱证券市场的稳定性。
本文对实证使用的解释变量进行了构建。根据文献经验，本文决定主要参考Kumar对彩票型股票的定义，将高特质性偏度、高特质波动率和低价格的股票定义为彩票型股票。本文根据这个定义并参考李培馨（2014）的构建方法构建了彩票型股票指数识别指标。构建的彩票型股票指数的优点在于文献中大多将彩票型股票定义为一个哑变量，而彩票型股票指数则是构造成一个连续变量，取值介于0~1之间，越接近1，代表该支股票的彩票性质越强，能更清楚地表示一支股票在某月的彩票性质强弱，而且连续变量也能为本文后面的研究提供更加灵活的分析方式。
在实证研究部分，本文首先通过T检验验证了彩票型股票组合与非彩票型股票组合之间存在显著的收益率差异，Fama-Macbeth模型的回归结果也显示股票收益率与彩票型股票指数之间存在显著的负相关关系。这说明彩票型股票由于受到赌博型投资者的偏好，价格容易被投资者高估，其未来的超额收益率也会相较于非彩票型股票偏低。在控制了投资者情绪指数后，实证发现彩票型股票组合和非彩票型股票组合之间收益率的差异不在显著，表明投资者情绪指数对彩票型股票获得负风险溢酬的现象有一定的解释能力。上述研究表明股票的彩票型特征确实代表一种博彩型投机风格，这种投资策略从总体上看会带来负的风险溢价。
接着以彩票型股票的角度研究机构投资者的投机性，本文引入了股票的机构持股比例。我们检验发现机构持股比例低的股票组合的彩票型指数显著高于机构持股比例高的组合，说明机构持股比例高的股票组合的彩票性质相对来说更低。从整体上说，机构投资者在作出投资决策时会偏向对彩票型股票进行规避，机构投资者相对于普通投资者表现出更弱的投机性。用机构持股比例高的股票组合进行Fama-Macbeth实证回归的结果也验证了这一观点，回归结果显示，在机构持股比例低的股票组合中，彩票型指数的系数更大且更加显著，说明彩票型股票指数对收益率的解释力度更强了。接着我们在彩票型股票组合中分析机构持股比例高的股票组合收益率，实证检验结果显示机构持股比例高的彩票型股票组合的收益率显著更高。这个实证结果表明机构投资者在彩票型股票的投资中，表现出比普通投资者更强的投机能力，获得更高的收益率。
通过实证检验，本文得出以下研究结论：第一，投资者会由于乐观情绪过于高估彩票型股票的未来预期收益率，导致彩票型股票获得负的风险溢酬，而投资者情绪指数对这种现象有良好的解释能力。第二，机构投资者有更加理性的投资态度，在选取投资标的时会对彩票型股票进行规避，与中小投资者相比，总体投机性相对较弱。第三，即使在彩票型股票的投资中，机构投资者也能表现出了更强的投机能力，能获得比普通投资者更高的收益率。基于这些结论本文提出了加强中小投资者宣传教育，继续发展机构投资者，完善市场交易制度等政策建议。
本文的创新之处在于从一个新的角度，即通过彩票型股票的视角出发，用彩票型股票的市场表现表征投资者赌博型投机倾向，对我国证券市场上机构投资者在选择投资标的时是否会存在投机倾向进行研究。本文参考文献构建的彩票型股票指数来表征股票的彩票型程度，并利用股票的机构持股比例对整体样本进行分组检验，进而判断机构投资者在的投机偏好和投机能力。同时，本文还利用了文献中通过定义彩票型股票哑变量的方式进行了稳健性的分析，保证了本文的研究结果并不会受到彩票型股票指数和股票收益率之间非线性关系的影响。
本文是通过研究A股股票的彩票型特征和机构持股比例来分析研究我国机构投资者的投机性倾向。因为投资者的博彩偏好心理无法被观测到，机构投资者因为博彩型倾向而作出的投资决策难以获得直接的经验证据。所以本文采用研究方法没有直接对机构投资者的投机性行为进行分析，而是通过分析彩票型股票的市场特征及收益率异象来间接的分析机构投资者的投资偏好和投资行为。
在文献综述部分，主要梳理总结了彩票型股票的识别指标研究及理论解释和机构投资者投机性分析两个部分。以前文献对彩票型股票的研究发现，很大一部分股票投机者具有博彩型投资倾向，且这种投资会导致投资收益普遍低于其他类型投资。在关于机构投资者投机性的研究上，文献主要分为了两种观点。一种观点是认为机构投资者偏好进行长期的价值投资，这种投资方式能降低市场的情绪化波动，提升市场的稳定性和有效性；另一种观点认为机构投资者为了盈利也会倾向进行博彩型的投机，这种非理性投资行为会在一定程度上削弱证券市场的稳定性。
本文对实证使用的解释变量进行了构建。根据文献经验，本文决定主要参考Kumar对彩票型股票的定义，将高特质性偏度、高特质波动率和低价格的股票定义为彩票型股票。本文根据这个定义并参考李培馨（2014）的构建方法构建了彩票型股票指数识别指标。构建的彩票型股票指数的优点在于文献中大多将彩票型股票定义为一个哑变量，而彩票型股票指数则是构造成一个连续变量，取值介于0~1之间，越接近1，代表该支股票的彩票性质越强，能更清楚地表示一支股票在某月的彩票性质强弱，而且连续变量也能为本文后面的研究提供更加灵活的分析方式。
在实证研究部分，本文首先通过T检验验证了彩票型股票组合与非彩票型股票组合之间存在显著的收益率差异，Fama-Macbeth模型的回归结果也显示股票收益率与彩票型股票指数之间存在显著的负相关关系。这说明彩票型股票由于受到赌博型投资者的偏好，价格容易被投资者高估，其未来的超额收益率也会相较于非彩票型股票偏低。在控制了投资者情绪指数后，实证发现彩票型股票组合和非彩票型股票组合之间收益率的差异不在显著，表明投资者情绪指数对彩票型股票获得负风险溢酬的现象有一定的解释能力。上述研究表明股票的彩票型特征确实代表一种博彩型投机风格，这种投资策略从总体上看会带来负的风险溢价。
接着以彩票型股票的角度研究机构投资者的投机性，本文引入了股票的机构持股比例。我们检验发现机构持股比例低的股票组合的彩票型指数显著高于机构持股比例高的组合，说明机构持股比例高的股票组合的彩票性质相对来说更低。从整体上说，机构投资者在作出投资决策时会偏向对彩票型股票进行规避，机构投资者相对于普通投资者表现出更弱的投机性。用机构持股比例高的股票组合进行Fama-Macbeth实证回归的结果也验证了这一观点，回归结果显示，在机构持股比例低的股票组合中，彩票型指数的系数更大且更加显著，说明彩票型股票指数对收益率的解释力度更强了。接着我们在彩票型股票组合中分析机构持股比例高的股票组合收益率，实证检验结果显示机构持股比例高的彩票型股票组合的收益率显著更高。这个实证结果表明机构投资者在彩票型股票的投资中，表现出比普通投资者更强的投机能力，获得更高的收益率。
通过实证检验，本文得出以下研究结论：第一，投资者会由于乐观情绪过于高估彩票型股票的未来预期收益率，导致彩票型股票获得负的风险溢酬，而投资者情绪指数对这种现象有良好的解释能力。第二，机构投资者有更加理性的投资态度，在选取投资标的时会对彩票型股票进行规避，与中小投资者相比，总体投机性相对较弱。第三，即使在彩票型股票的投资中，机构投资者也能表现出了更强的投机能力，能获得比普通投资者更高的收益率。基于这些结论本文提出了加强中小投资者宣传教育，继续发展机构投资者，完善市场交易制度等政策建议。
本文的创新之处在于从一个新的角度，即通过彩票型股票的视角出发，用彩票型股票的市场表现表征投资者赌博型投机倾向，对我国证券市场上机构投资者在选择投资标的时是否会存在投机倾向进行研究。本文参考文献构建的彩票型股票指数来表征股票的彩票型程度，并利用股票的机构持股比例对整体样本进行分组检验，进而判断机构投资者在的投机偏好和投机能力。同时，本文还利用了文献中通过定义彩票型股票哑变量的方式进行了稳健性的分析，保证了本文的研究结果并不会受到彩票型股票指数和股票收益率之间非线性关系的影响。