可交换债作为一种新型融资方式,既可以实现债务融资又可以实现股票变现融资,有着其他融资方式不具备的优势。近年来在监管机构对大股东减持严格限制的背景下,可交换债开始成为一种新型的大股东减持渠道。当可交换债持有人在换股期内将可交换债实施换股时,大股东就可以通过持有人的换股行为实现减持,而目前监管机构出台的减持规定并未对这一类型的减持方式作出严格的限制,也因此近年来大股东通过可交换债顺利绕开监管成功减持的案例逐渐增多,引起了笔者的关注。通过对文献的梳理,可以发现可交换债用途多样,条款复杂,目前学界还没有对它展开深入的研究和认识,而大股东减持可能是出于高价套利、看空上市公司或掏空等动因,这些动因会被市场作为负面信号进行解读,进而产生较大的负面反应,有研究认为可交换债可以降低大股东减持对市场的冲击,那么大股东通过可交换债减持时,市场究竟是否能够在繁乱的用途和复杂的条款中识别出大股东的发行动机是减持股票?如果市场识别出减持,可交换债又是否能够降低大股东减持对市场造成的冲击?除了躲避监管和可能降低对市场的冲击外,大股东有没有从这一方式中获得其他的收益?本文借助东旭集团的案例对上述问题进行了探讨和回答,首先笔者对截至2017年底发行的187只可交换债条款进行了梳理,既对可交换债有了全面认识,也为东旭集团可交换债的条款分析打下了基础。结合前文的分析,可知东旭集团为可交换债设置了丰厚的换股收益、消极的赎回条款、严格的回售条款和主动的修正条款,促进可交换债持有人顺利换股,东旭集团出于强烈的减持意愿发行了可交换债。而市场在可交换债发行时即识别出东旭集团减持的发行动机并对此表现出了负面的市场反应,在可交换债换股、东旭集团正式实施减持时,市场却由于已经有了心理预期,并未表现出强烈的负面反应。同时市场对大股东通过可交换债减持的负面反应远小于对大股东通过传统方式减持的负面反应,说明可交换债确实降低了大股东减持对市场的冲击。最后,笔者对东旭集团通过可交换债减持和通过传统方式减持的收益进行了比较,发现可交换债不仅能降低对市场的冲击,还能使大股东利用限售股提前套利,提高收益。通过全文的分析,笔者对大股东提出了合理设置条款、关注市场反应、防范发行风险的建议,对监管层提出了准确识别减持、健全法制体系、鼓励机构投资者参与的建议。本文的主要贡献有三点,一是对可交换债进行了大量数据的手工搜集和统计,详尽介绍了可交换债的现状、特点、条款、制度,为目前国内对可交换债的研究进行了补充;二是对可交换债的发行动机和条款设计的关系进行深入挖掘,总结出了可交换债如何设置各项条款数值以符合发行动机,为市场准确识别可交换债的发行动机提供了切实的参考;三是通过对东旭集团案例的分析,考察市场对可交换债的发行和换股的反应,揭示大股东通过可交换债进行减持相比于通过传统方法进行减持的差异,对全面认识这一新型减持渠道有一定的借鉴意义。