论文部分内容阅读
摘要：文章通过以股份制商业银行——招商银行2002年-2017年16年间的月度面板数据为样本，在运用倾向的分匹配法（PSM）和雙重查分的方法较好地矫正了内生性问题并克服样本选择偏误之后，实证检验了股权激励对股份制商业银行经济业绩的影响。研究表明：实施股权激励对商业银行的营业利润、净利润的增长有显著地促进作用，但对营业费用的影响并不显著。
关键词：股权激励；商业银行；拟自然实验法
一、 引言
股权激励是由于企业和个人之间缺乏能够有明显影响力的共同的利益而被提出的一整套对经营者而言的一项长期的激励制度。对经营者而言，经营者可以再法律规定的范围和时间内行权，进而获得大量的收益比如现金等等；另一更为重要的方面在于，股票价格的涨落倒逼经营者和企业的发展壮大紧密地联系起来，从而实现了十分有效的内在激励。对于企业而言，股权激励这一新兴的激励方式的主要吸引力在于：达到股东利益与管理层利益相互协调统一的目的，敦促公司管理层的行为决策更加倾向于股东利益最大化这一目标：进而改善经营者薪酬水平，优化薪酬结构，提高企业管理者寻租的成本。
而在最近几年中国也已经在各行各业开始了较为积极的探索，组织并试行股权激励制度。对于中国股份制的商业银行的股权激励改革进程步伐相对迟缓。2007年7月建设银行首开先河，实施了股权激励，这也是中国国有商业银行实施股权激励的第一次大胆的尝试。随后招商银行、交通银行陆续实施这一政策。当时，我国银行业薪金形式单一，能否利用股权激励的积极效应，借鉴西方银行业的成功经验，改革传统的薪酬给付方式和方法，合理地积聚人才，激励工作，加强与外资银行的竞争，提高银行经营效率，成为各大商业银行面临的主要问题。但是，现阶段的有关商业银行股权激励的研究主要用薪酬包括现金薪酬、股票薪酬等量化指标研究薪酬与企业绩效的具体关系，但并没有从这一制度本身出发，研究股权激励的实施与否对商业银行的经营绩效的确切影响。
所以，本文以商业银行的经营业绩的相关数据为样本，运用倾向得分匹配的方法克服了相关的偏误后，实证检验了实施股权激励对商业银行利润的提升、代理成本的降低是否有效。
二、 计量模型
本文运用“倾向得分匹配”方法（PSM），在给定一组协变量的条件下运用打分的方法估计每一个样本成为处理组的条件概率，我们将其记为倾向分数——倾向得分值（Propensity Score）。该方法方法通过打分的方法将多个特征浓缩成一个指标，从而使多元匹配成为可能。在对全体样本进行配对后，计算配对样本组之间在结果变量上的差异即可得到评价因素——“平均事后处置效应”（英文全称：ATT）的有效估计。
根据是否已经实施股权激励，我们把样本成两组：一组是处理组即实施股权激励的样本组；一组是控制组即未实施股权激励的样本。
1. 倾向得分。“倾向得分”是指在给定控制变量X的情况下，某个公司实行股权激励的条件概率，即p（X）=Pr（D=1|X）=E（D|X），其中，D是一个指标函数，若该公司在当年实施了股权激励，则D=1，否则D=0。因此，则实施股权激励的平均处理效果ATT可以计算。
ATT=E{Y1i-Y0i|Di=1}
=E[{Y1i-Y0i|Di=1，p（Xi）}]
=E[E{Y1i|Di=1，p（Xi）}-E{Y0i|Di=1，p（Xi）}Di=1]
其中，Y1i和Y0i表示同一个样本在实施和不实施股权激励制度两种情况下的可能结果。
2. 估计Probit 模型。本文采用Probit模型，其概率计算公式为P（Y=1|X=Xi）=e■/1 e■。
获得参数估计值后，可以进一步得到每个公司可能实行股权激励的概率值P（Xi）。
3. 匹配方法。在通过计算获得倾向得分后，我们还需要多种匹配方法来解决难以找到倾向得分完全一样样本的问题，这些方法主要包括：分成匹配法（Stratification Matching）、最近邻匹配法（Nearest Neighbor Matching）、半径匹配法（Radius Matching），以及核匹配法（Kernel Matching）。
（1）分成匹配法。其基本思想是：把数据按PS得分分成若干组，在每一组的内部计算控制组和处理组的平均处理效应，即ATT值。而模型最后的ATT值是由这几个ATT值计算均值后得到。但是使用分层匹配法可能出现的问题是可能存在某一组中处理组或者对照组是缺失的，不是所有样本都可以得到匹配。假设T表示处理组，C表示对照组，那么每组中的处置效应可以表示为：
？子sq=■-■
其中I（q）表示分组q中样本的集合，NTq和NCq分别表示q组中处理组和对照组中样本的数量。那么总的平均处理效果可以表示为：
？子s=■？子sq■
其中Q表示分组的个数，权重为每组中处理样本占总处理组样本的比例。
假设各样本之间相互独立，则？子s方差的估计式可以表示为：
Var（？子s）=■{Var（YTi） ■■■Var（YCj）}
（2）最近邻匹配法。其基本思想是：用计算出的倾向得分向前或向后寻找与处理组样本的倾向得分值最接近的控制组得分值的样本，作为前者的匹配对象。若用C（i）表示和倾向得分，p（i）为实施股权激励制度的公司i最相匹配的对照组公司，最近邻匹配法的匹配原则可表示如下： C（i）=■||pi-pj||，如果按照这一原则得到两个匹配结果，则有两种可能的处理办法。一是将两个匹配结果赋予相同的权重，均加以考量；二是通过随机抽取过程选择一个匹配结果参与比较。使用这种匹配方法可以使所有的处理组样本得到匹配，但是这会导致匹配的低质量可能性增高，最邻近匹配法的ATT可以表示为： 其中，M表示匹配方法，权重可定义为，wj=？撞iwij，假设各变量相互独立且权重不变，则估计值的方差可以表示为：
？子M=■■YTi-■■wjYcj
Var（？子M）=■Var（YTi） ■■（wj）2Var（YCj）
模型的标准误亦可通过上式或者通过自抽样方法求得。
（3）半径匹配法。其基本思想是：预先设定一个半径常数r，包含于控制组中的倾向得分匹配值与处理样本i的倾向得分匹配值之间的差异小于r的样本将通过筛选。筛选原则可表示如下：C（i）={pi|||pi-pj|| 对于激励组中的第i个观察值，即i∈T，假设它有NCi个匹配对象，若j∈C（i），则设定权重为wij=1/NCi，否则设定权重wij=0。设激励组中共有NT个观测对象，平均处理效果的估计式？子M的方差估计式与最近邻匹配法相同。
（4）核匹配。核匹配是一种能够有效权衡匹配质量和数量的匹配方法，处理组的变量将会和所有对照组的变量相匹配，各对照组样本的权重随其与目标企业倾向得分差距的增加而减小。核匹配处理效果ATT的估计式为：
？子K=■■{YTi-■}
由于非观测因素的影响，我们有必要通过双重差分法来克服，根据上述的思想，我们有：
ATTPSM-DID=E[Y1i，t1-Y1i，t0|Di=1，p（Xi）]-E[Y0i，t1-Y0i，t0|Di=0，p（Xi）]
其中，Y1i，t1和Y1i，t0分别表示处理组个体在实施股权激励前后的可能结果。Y0i，t1和Y0i，t0分别表示对照组个体在实施股权激励前后的可能结果。这两项的双重差分给出了变革的净效应。
三、 数据描述和检验
本文采用的数据是招商银行2002年～2017年的月度面板数据，数据来源于招商银行每年的月度报告、半年报和年报。报告来源主要有Wind资讯金融终端、百度文库、搜狐财经，具体各项数据均有笔者逐年逐季度详细整理所得。具体数据有月度营业收入、利息收入、手续费收入和汇兑收益、利息支出、手续费支出和汇兑损失、营业费用、投资损益、营业利润、净利润。数据的单位均为千元。数据的统计结果如表1所示。之后对主要变量在实施股权激励前后的差异进行t检验，结果发现：所有变量在实施股权激励前后指标有明显的差异（结果略）。所以，如果不对两组进行匹配筛选而直接进行比较的话会产生比较大的自选择偏差。
为消除可能产生的异方差性和量纲的影响，在进行平均处理效应的计算时，本文对变量均取了自然对数。
值得注意的是，倾向得分匹配法只有在共同支撑域才是有效的（Heckman et al.，1998）。因此，处置组和对照组需要在匹配后在较大的重合区域，此时得到的平均处置效应才是准确和有效的通过绘制匹配前后核密度函数图，我们可以发现在匹配前两组样本对的倾向得分值的概率分布存在明显的差异。显然，如果直接比较所得到的统计推断结果必然是有偏的。匹配后的处置组和对照组倾向得分的核密度图分布具有很好的一致性，基于此得到的统计推断是排除其他不可观测因素或干扰变量之后得到的股权激励这一单方面因素的平均处理效应，因此结果更具合理性和准确性。
四、 实证结果
为讨论实施股权激励对商业银行业绩的影响，本文分别以净利润、营业利润和营业费用这三项经济指标来衡量股权激励的效应。运用上述的匹配方法对总体样本的匹配结果如表3所示。
由表2的检验结果可知，实施股权激励后可以增加股份制商业银行的营业利润和净利润，且结果都十分显著，由于样本容量有限最邻近匹配法的结果可能有偏，所以我们可以认为商业银行实施股权激励后对银行的利润的增长有明显的促进作用。而对于营业费用来说，股权激励对其增加并没有显著的影响。营业费用的增加受更多非股权激励因素的制约。
五、 结语
本文通过对招商银行2002年第一季度～2017年度第三季度的季度面板数据运用倾向得分匹配法较好地消除了内生性和小样本偏误后，实证检验了股权激励对股份制商业银行营业利润、净利润、营业费用的影响。研究表明：实施股权激励对商业银行的营业利润和净利润的增加具有明显地促进作用，对营业费用的增长没有显著地影响。
本文的结论对于商业银行运用股权激励这一手段增加经营业绩，形成管理层动态工作激励机制具有重要意义。随着我国资本市场的发展，相关法律法规制度的不断完善，这为商业银行实施股权激励实施创造了制度背景条件。为缩小国内商业银行与外资银行之间的差距以及增加我国商业银行留住人才、吸引人才的能力，实施股权激励制度将必将是一个高效且现实的选择。
参考文献：
[1] 陈学彬，李翰，朱晔.完善我国商业银行激励约束机制的SWARM模拟分析[J].财经研究，2003，（9）：68-741.
[2] 李增泉.激励机制与企业绩效——一项基于上市公司的实证研究[J].会计研究，2000，（1）：33-39.
[3] 俞鸿琳.中国商业银行薪酬激励机制分析[J].金融研究，2005，（7）：76-94.
[4] 周建波，孙菊生.经营者股权激励的治理效应研究——来自中国上市公司的经验证据[J].经济研究，2003，（5）：74-82.
[5] Heckman， James J.， Hidehiko Ichimura， and Petra Todd.Matching as an econometric eval- uation estimator.The review of economic studies，1998，65（2）：261-294.
[6] Heckman， J.J.， Ichimura， H.and Todd， P.， Matching as an econometric evaluation est- imator.The review of economic studies，1998，65（2）：261-294.
[7] Houston， J.F.and James， C.，CEO compens- ation and bank risk Is compensation in banking structured to promote risk taking？.Journal of Monetary Economics，1995，36（2）：405-431.
作者簡介：应世为（1990-），男，汉族，辽宁省大连市人，中国人民大学财政金融学院博士生，研究方向为商业银行、财税理论与政策。
收稿日期：2018-01-11。
关键词：股权激励；商业银行；拟自然实验法
一、 引言
股权激励是由于企业和个人之间缺乏能够有明显影响力的共同的利益而被提出的一整套对经营者而言的一项长期的激励制度。对经营者而言，经营者可以再法律规定的范围和时间内行权，进而获得大量的收益比如现金等等；另一更为重要的方面在于，股票价格的涨落倒逼经营者和企业的发展壮大紧密地联系起来，从而实现了十分有效的内在激励。对于企业而言，股权激励这一新兴的激励方式的主要吸引力在于：达到股东利益与管理层利益相互协调统一的目的，敦促公司管理层的行为决策更加倾向于股东利益最大化这一目标：进而改善经营者薪酬水平，优化薪酬结构，提高企业管理者寻租的成本。
而在最近几年中国也已经在各行各业开始了较为积极的探索，组织并试行股权激励制度。对于中国股份制的商业银行的股权激励改革进程步伐相对迟缓。2007年7月建设银行首开先河，实施了股权激励，这也是中国国有商业银行实施股权激励的第一次大胆的尝试。随后招商银行、交通银行陆续实施这一政策。当时，我国银行业薪金形式单一，能否利用股权激励的积极效应，借鉴西方银行业的成功经验，改革传统的薪酬给付方式和方法，合理地积聚人才，激励工作，加强与外资银行的竞争，提高银行经营效率，成为各大商业银行面临的主要问题。但是，现阶段的有关商业银行股权激励的研究主要用薪酬包括现金薪酬、股票薪酬等量化指标研究薪酬与企业绩效的具体关系，但并没有从这一制度本身出发，研究股权激励的实施与否对商业银行的经营绩效的确切影响。
所以，本文以商业银行的经营业绩的相关数据为样本，运用倾向得分匹配的方法克服了相关的偏误后，实证检验了实施股权激励对商业银行利润的提升、代理成本的降低是否有效。
二、 计量模型
本文运用“倾向得分匹配”方法（PSM），在给定一组协变量的条件下运用打分的方法估计每一个样本成为处理组的条件概率，我们将其记为倾向分数——倾向得分值（Propensity Score）。该方法方法通过打分的方法将多个特征浓缩成一个指标，从而使多元匹配成为可能。在对全体样本进行配对后，计算配对样本组之间在结果变量上的差异即可得到评价因素——“平均事后处置效应”（英文全称：ATT）的有效估计。
根据是否已经实施股权激励，我们把样本成两组：一组是处理组即实施股权激励的样本组；一组是控制组即未实施股权激励的样本。
1. 倾向得分。“倾向得分”是指在给定控制变量X的情况下，某个公司实行股权激励的条件概率，即p（X）=Pr（D=1|X）=E（D|X），其中，D是一个指标函数，若该公司在当年实施了股权激励，则D=1，否则D=0。因此，则实施股权激励的平均处理效果ATT可以计算。
ATT=E{Y1i-Y0i|Di=1}
=E[{Y1i-Y0i|Di=1，p（Xi）}]
=E[E{Y1i|Di=1，p（Xi）}-E{Y0i|Di=1，p（Xi）}Di=1]
其中，Y1i和Y0i表示同一个样本在实施和不实施股权激励制度两种情况下的可能结果。
2. 估计Probit 模型。本文采用Probit模型，其概率计算公式为P（Y=1|X=Xi）=e■/1 e■。
获得参数估计值后，可以进一步得到每个公司可能实行股权激励的概率值P（Xi）。
3. 匹配方法。在通过计算获得倾向得分后，我们还需要多种匹配方法来解决难以找到倾向得分完全一样样本的问题，这些方法主要包括：分成匹配法（Stratification Matching）、最近邻匹配法（Nearest Neighbor Matching）、半径匹配法（Radius Matching），以及核匹配法（Kernel Matching）。
（1）分成匹配法。其基本思想是：把数据按PS得分分成若干组，在每一组的内部计算控制组和处理组的平均处理效应，即ATT值。而模型最后的ATT值是由这几个ATT值计算均值后得到。但是使用分层匹配法可能出现的问题是可能存在某一组中处理组或者对照组是缺失的，不是所有样本都可以得到匹配。假设T表示处理组，C表示对照组，那么每组中的处置效应可以表示为：
？子sq=■-■
其中I（q）表示分组q中样本的集合，NTq和NCq分别表示q组中处理组和对照组中样本的数量。那么总的平均处理效果可以表示为：
？子s=■？子sq■
其中Q表示分组的个数，权重为每组中处理样本占总处理组样本的比例。
假设各样本之间相互独立，则？子s方差的估计式可以表示为：
Var（？子s）=■{Var（YTi） ■■■Var（YCj）}
（2）最近邻匹配法。其基本思想是：用计算出的倾向得分向前或向后寻找与处理组样本的倾向得分值最接近的控制组得分值的样本，作为前者的匹配对象。若用C（i）表示和倾向得分，p（i）为实施股权激励制度的公司i最相匹配的对照组公司，最近邻匹配法的匹配原则可表示如下： C（i）=■||pi-pj||，如果按照这一原则得到两个匹配结果，则有两种可能的处理办法。一是将两个匹配结果赋予相同的权重，均加以考量；二是通过随机抽取过程选择一个匹配结果参与比较。使用这种匹配方法可以使所有的处理组样本得到匹配，但是这会导致匹配的低质量可能性增高，最邻近匹配法的ATT可以表示为： 其中，M表示匹配方法，权重可定义为，wj=？撞iwij，假设各变量相互独立且权重不变，则估计值的方差可以表示为：
？子M=■■YTi-■■wjYcj
Var（？子M）=■Var（YTi） ■■（wj）2Var（YCj）
模型的标准误亦可通过上式或者通过自抽样方法求得。
（3）半径匹配法。其基本思想是：预先设定一个半径常数r，包含于控制组中的倾向得分匹配值与处理样本i的倾向得分匹配值之间的差异小于r的样本将通过筛选。筛选原则可表示如下：C（i）={pi|||pi-pj||
（4）核匹配。核匹配是一种能够有效权衡匹配质量和数量的匹配方法，处理组的变量将会和所有对照组的变量相匹配，各对照组样本的权重随其与目标企业倾向得分差距的增加而减小。核匹配处理效果ATT的估计式为：
？子K=■■{YTi-■}
由于非观测因素的影响，我们有必要通过双重差分法来克服，根据上述的思想，我们有：
ATTPSM-DID=E[Y1i，t1-Y1i，t0|Di=1，p（Xi）]-E[Y0i，t1-Y0i，t0|Di=0，p（Xi）]
其中，Y1i，t1和Y1i，t0分别表示处理组个体在实施股权激励前后的可能结果。Y0i，t1和Y0i，t0分别表示对照组个体在实施股权激励前后的可能结果。这两项的双重差分给出了变革的净效应。
三、 数据描述和检验
本文采用的数据是招商银行2002年～2017年的月度面板数据，数据来源于招商银行每年的月度报告、半年报和年报。报告来源主要有Wind资讯金融终端、百度文库、搜狐财经，具体各项数据均有笔者逐年逐季度详细整理所得。具体数据有月度营业收入、利息收入、手续费收入和汇兑收益、利息支出、手续费支出和汇兑损失、营业费用、投资损益、营业利润、净利润。数据的单位均为千元。数据的统计结果如表1所示。之后对主要变量在实施股权激励前后的差异进行t检验，结果发现：所有变量在实施股权激励前后指标有明显的差异（结果略）。所以，如果不对两组进行匹配筛选而直接进行比较的话会产生比较大的自选择偏差。
为消除可能产生的异方差性和量纲的影响，在进行平均处理效应的计算时，本文对变量均取了自然对数。
值得注意的是，倾向得分匹配法只有在共同支撑域才是有效的（Heckman et al.，1998）。因此，处置组和对照组需要在匹配后在较大的重合区域，此时得到的平均处置效应才是准确和有效的通过绘制匹配前后核密度函数图，我们可以发现在匹配前两组样本对的倾向得分值的概率分布存在明显的差异。显然，如果直接比较所得到的统计推断结果必然是有偏的。匹配后的处置组和对照组倾向得分的核密度图分布具有很好的一致性，基于此得到的统计推断是排除其他不可观测因素或干扰变量之后得到的股权激励这一单方面因素的平均处理效应，因此结果更具合理性和准确性。
四、 实证结果
为讨论实施股权激励对商业银行业绩的影响，本文分别以净利润、营业利润和营业费用这三项经济指标来衡量股权激励的效应。运用上述的匹配方法对总体样本的匹配结果如表3所示。
由表2的检验结果可知，实施股权激励后可以增加股份制商业银行的营业利润和净利润，且结果都十分显著，由于样本容量有限最邻近匹配法的结果可能有偏，所以我们可以认为商业银行实施股权激励后对银行的利润的增长有明显的促进作用。而对于营业费用来说，股权激励对其增加并没有显著的影响。营业费用的增加受更多非股权激励因素的制约。
五、 结语
本文通过对招商银行2002年第一季度～2017年度第三季度的季度面板数据运用倾向得分匹配法较好地消除了内生性和小样本偏误后，实证检验了股权激励对股份制商业银行营业利润、净利润、营业费用的影响。研究表明：实施股权激励对商业银行的营业利润和净利润的增加具有明显地促进作用，对营业费用的增长没有显著地影响。
本文的结论对于商业银行运用股权激励这一手段增加经营业绩，形成管理层动态工作激励机制具有重要意义。随着我国资本市场的发展，相关法律法规制度的不断完善，这为商业银行实施股权激励实施创造了制度背景条件。为缩小国内商业银行与外资银行之间的差距以及增加我国商业银行留住人才、吸引人才的能力，实施股权激励制度将必将是一个高效且现实的选择。
参考文献：
[1] 陈学彬，李翰，朱晔.完善我国商业银行激励约束机制的SWARM模拟分析[J].财经研究，2003，（9）：68-741.
[2] 李增泉.激励机制与企业绩效——一项基于上市公司的实证研究[J].会计研究，2000，（1）：33-39.
[3] 俞鸿琳.中国商业银行薪酬激励机制分析[J].金融研究，2005，（7）：76-94.
[4] 周建波，孙菊生.经营者股权激励的治理效应研究——来自中国上市公司的经验证据[J].经济研究，2003，（5）：74-82.
[5] Heckman， James J.， Hidehiko Ichimura， and Petra Todd.Matching as an econometric eval- uation estimator.The review of economic studies，1998，65（2）：261-294.
[6] Heckman， J.J.， Ichimura， H.and Todd， P.， Matching as an econometric evaluation est- imator.The review of economic studies，1998，65（2）：261-294.
[7] Houston， J.F.and James， C.，CEO compens- ation and bank risk Is compensation in banking structured to promote risk taking？.Journal of Monetary Economics，1995，36（2）：405-431.
作者簡介：应世为（1990-），男，汉族，辽宁省大连市人，中国人民大学财政金融学院博士生，研究方向为商业银行、财税理论与政策。
收稿日期：2018-01-11。