20 世纪 90 年代以来,金融结构和经济环境发生了重大的变化。随着传统商业银行地位的下降,资本市场在金融活动中的地位日益增强,资本市场的深化发展使得货币调控的微观基础发生了深刻变化,资本市场对经济增长和其他经济变量的影响越来越大,从而资本市场与货币政策的关系引起了理论界与政策当局的关注。我国资本市场虽然只有短短十几年的发展时间,但其发展速度和规模却异常惊人,在宏观经济中的地位不断提高,资本市场在货币政策传导中的作用逐渐为政策当局所重视。 本文正是在这样一种背景下,以我国货币政策的资本市场传导机制为研究对象。研究的主要问题是我国的货币政策资本市场传导机制是否有效、是否畅通。沿着这个问题分析货币政策是如何作用于资本市场,进而如何通过资产价格波动影响实体经济,成为本文的基本研究思路。本文首先从资本市场与货币政策的理论渊源着手,阐述货币政策传导理论的资本市场传导框架。然后以我国资本市场从 20 世纪90 年代至今的发展变化为主要的实证分析对象,在理论研究和实证分析的基础上逐步分析我国的资本市场传导货币政策的效率如何?货币政策是怎么作用于资本市场?而资本市场又是如何影响投资、消费,如何影响实体经济的?并进一步分析货币政策的资本市场传导渠道发生梗阻的深层次原因,并在此基础上对疏通我国资本市场的货币政策传导机制,提高货币政策的有效性提出了相关对策建议。 本文遵循理论、实证、政策研究的基本研究方法,分为四章。 第一章 货币政策的资本市场传导机制的理论基础。 西方货币政策传导理论对资本市场在货币政策传导中的作用早有论述,货币政策传导机制主要有货币机制和信用机制。但是,无论是货币机制观,还是信用机制观,资本市场都包含在货币政策传导的过程当中,资产价格也包含在广义的价格概念中。资产价格通过托宾2q 效应、资产负债表效应、财富效应、流动性效应,对投资、消费产生作用从而影响实际产出。本文借鉴国外成熟市场的分析方法,把资本市场传导货币政策的过程分为两个环节,即货币政策操作对股票价格的影响及资本市场怎样将货币政策的信息传导到实体经济,建立了货币政策的资本市场传导机制理论框架。第二章 我国货币政策的资本市场传导机制效应分析。本章首先回顾了我国货币政策传导途径的变化过程,以及资本市场的发展变化,在第一章建立的理论框架和现实背景下,论文从理论和实证两个方面对资本市场如何影响宏观经济进行了分析,其中理论分析是核心,实证分析是对理论分析的进一步说明。本章的第一个环节分析货币政策操作对资产价格的影响。考虑到我国货币市场、资本市场发育还不完善,所以,在本章的实证分析中,本文将主要从货币供应量、利率变化对资本市场的影响着手。首先通过对货币供应量和居民储蓄存款的分析,发现货币供应量同资本市场有一定相关性,但是不稳定。接着分析了利率的影响,市场利率波动,引起金融市场的各种金融工具相对收益率波动,导致资产价格波动。通过利率调整的资本市场变动情况分析,发现利率政策并不能有效的对资产价格产生作用。第二个环节是分析投资者和消费者对资产价格波动做出反应并进而影响实体经济活动的过程。通过对财富效应的分析结果表明,收入、价格预期是消费的显著影响因素。通过对资本市场发展与总产出关系的分析,发现股票价格波动的投资效应与理论预期相反,即股票价格上升,总产出反而下降,说明我国的资本市场发展与实际经济是脱节的。本章最后得出结论是:不论是在资本市场传导的第一阶段还是第二阶段,我国的货币政策传导渠道都是不完全畅通的。同时分析了初步原因 1、资本市场的扭曲使得货币政策难以产生 q 效应;2、消费风险减弱了消费支出,公众预期构成货币政策传导的约束因素。第三章 我国货币政策的资本市场传导效应不显著的原因分析。本章分析了我国货币政策的资本市场传导渠道不畅通的深层次3原因。我国经济发展阶段决定了金融市场的发达程度和金融结构的基本特征,以及市场经济制度的完善程度,从而影响资本市场的规模和效率。货币政策传导的主要问题表现在:1、资本市场存在明显的制度缺陷。由于缺乏有效的制度安排,资本市场功能产生体制性扭曲,重筹资调控,轻交易流动,市场功能错位。2、货币市场与资本市场发展的不均衡。分割的金融市场阻碍资金在不同市场间的流动,对金融市场的局部效应产生差异,投资者难以迅速调整其资产负债结构,以对政策利率变动导致的各种金融工具相对收益率变化做出灵活反映,从而扭曲货币政策信号。3、资本市场的运行效率低下,资源配置错位。4、资本市场的规模。较小的资本市场规模,使得财富效应、投资效应可能十分微弱。 第四章 提高我国货币政策的资本市场传导机制效率的对策建议。本章在前文分析的基础上,从疏通我国货币政策的资本市场传导渠道的角度出发,提出了构建资本市场传导渠道的对策建议。即从提高资本市场效率,促进资本市场功能定位的角度出发,推进资本市场制度创新,推动国有企业改革,减少政府干预,硬化市场约束;进一步改革公司上市制度和股票发行制度