在境外,几乎每一个成熟和有深度的资本市场都有一个高效发达的衍生品市场与之相匹配,衍生品市场已成为增强金融市场弹性,提升一国金融市场竞争力的重要风险管理子市场。中央对手方清算所是这一风险管理市场的风险管理者,是现代金融市场基础设施的核心,在期货市场百余年的历史发展中扮演了重要角色。2008年金融危机后,为规范场外衍生品市场的无序发展,防范系统性风险,各国政策制定者纷纷要求将场外衍生品进行场内集中清算,中央对手方清算所受到了前所未有的重视。可以说,在21世纪,建立中央对手方清算所已成为一个国家金融部门现代化程度的标志,对于衍生品市场而言,更是步入了以中央对手方为中心的清算所的世纪。我国期货市场经过二十多年的发展取得了长足进步,商品期货交易量连续多年位居世界前列,场外衍生品市场发展迅速。然而,相对于证券市场而言,我国衍生品市场法治建设较为落后,作为衍生品市场基本法律的《期货法》一直没有出台,仅有一部规范期货市场的行政法规,构建中央对手方清算所的基础法律制度基本处于空白,难以适应我国衍生品市场快速发展的需要。值得庆幸的是,期货法已经被列入十二届全国人大立法规划。中央对手方清算所是其中较为重要的立法内容。然而,我国法学界关于中央对手方清算所的研究一直较为薄弱,许多关于中央对手方清算所风险控制的法律制度和法律理论的研究还不充分。在中央对手方机制下,清算所成为了风险管理的中枢,在解决衍生品市场风险的同时,其自身也面临着诸多风险,成为整个市场的单一高风险点,一旦不能妥善解决反而会放大风险。如何有效控制中央对手方清算所面临的各类风险是决定中央对手方机制成败的关键,是研究中央对手方清算所各类法律问题的核心,也是各国立法规制的核心内容。本文以中央对手方清算所这一组织体为视角,以其自身风险的法律规制为切入点,从法律风险、信用风险、运行风险、系统性风险四个维度,对场内衍生品市场和场外衍生品市场中央对手方清算所风险控制的法律问题进行系统研究,并借鉴国外经验结合实际提出完善我国中央对手方清算所风险规制的法律建议。本文共分为五章,各章的主要内容如下:第一章“从运行机制看中央对手方清算所功能与风险”。从风险控制视角分析了中央对手方清算所的历史演变和发展趋势,梳理了从“直接清算”到“环形清算”再到“完整清算”这一中央对手方清算所产生、发展的历史,也进一步掌握了合同更替、保证金管理、净额结算等重要风险控制制度的起源和变迁。衍生品市场风险控制模式的演变史就是中央对手方清算所的发展变迁史,伴随而来的是远期、互换、期货等衍生品工具的不断发展,中央对手方清算模式代表了当前衍生品市场风险控制的最高水平。在此基础上,从运行机制分析了中央对手方清算所的主要功能,其集市场组织者、风险管理者和指挥者于一身,通过风险转移与集中,降低对手方违约风险;通过独特的风险互助与管理,提高资金使用效率,提升市场运行效率。清算所成立的初衷就是为了解决个别会员破产后如何处理风险、分担风险的互助式机构,通过保证金、净额结算、逐日盯市、违约处置等一整套风险控制制度实现了风险的合理分担和化解。清算所发展的历史表明,中央对手方清算所的出现和发展促进了标准化期货合约的产生,而标准化的期货合约的发展也促进了清算所向中央对手方清算所的转变。清算合约的标准化扩大了合约抵消的范围和数量,便利了净额结算,从而为以合同更替为核心的现代中央对手方制度的最终建立奠定了基础,现代中央对手方清算所正是建立在标准化合约基础之上的。最后,详细分析了中央对手方清算所自身面临的四类风险,其中法律风险是指因法律空白、法律冲突导致的法律不适用、不支持引发的中央对手方清算所及其参与人受到损失的风险,是中央对手方清算所面临的基础性风险;信用风险主要是因清算会员违约造成损失的风险,是中央对手方清算所面临的核心风险;运行风险是中央对手方清算所治理结构失灵导致风险管理功能难以实现的风险;系统性风险则是指因多个清算会员违约导致中央对手方清算所自身发生系统性风险,这种风险可能会引发“多米诺骨牌”效应,最终带来整个市场的系统性风险。上述四类风险互相影响,互相渗透。法律风险的控制和防范确定了信用风险、运行风险、系统性风险解决的法律框架,是其他风险得以解决的前提和基础;信用风险管理不善,最终会发展成系统性风险;运行风险的控制和管理又反过来制约着信用风险防范即风险分担机制运作的有效性,并最终关系着系统性风险能否得到有效遏制。上述四类风险说明了中央对手方清算所本质上就是以风险管理为核心的运作实体,为本文的研究提供了方向和路径。第二章“中央对手方清算所法律风险的法律规制”。首先,研究了中央对手方清算所的法律规制框架。分析了中央对手方清算所的法律特征,从中央对手方法律地位、多边终止净额结算、独特的风险分担机制、自律监管着和被监管对象五个方面揭示了中央对手方清算所不同于其他清算所的独特之处。其次,根据商法理论对中央对手方清算所进行了分析,中央对手方清算所是基于商事习惯和实践自发形成的一整套解决金融市场风险的独特机制,基于商事交易的便捷性和安全性原则,应当将其独特的商事交易规则上升为基本法律,如合同更替、终止净额结算、保证金以及排除破产法适用等,并为中央对手方清算所制定的关于风险管理的自律规则提供足够的自治空间,以体现商事效率原则。同时基于期货市场的国际化本性,分析了中央对手方清算所立法规制上所需体现的的跨国界法特点。最后基于罗尔斯正义论对中央对手方清算所法律规制的法哲学理论进行了分析,分析了功利主义理论对中央对手方清算所进行立法规制的局限性,从整体视角,论证了罗尔斯公平的正义理论在解决中央对手方清算所立法规制的不确定性问题以及化解金融危机带来的种种社会问题的优势,从而建立基于纯粹程序的正义的良序社会,以获得稳定性支持。在中央对手方清算所治理结构、系统性风险防范等法律制度的设计中应当秉持公平正义理论,基于相对稳定性的价值考量应当赋予优先地位,并强化中央对手方清算所作为金融市场基础设施在提供公共服务方面所扮演的角色。在此基础上,分析了中央对手方法律理论,对比研究了合同更替和公开要约两大理论,两者共同之处在于实现了清算所作为中央对手方分别与双方当事人缔结合约的目的,切断了双方原有的抗辩权,只是在达成方式及后果上有所不同。从合同成立角度看,公开要约理论下,原始合同并不存在,只有中央对手方分别与买卖双方当事人达成的合同,而合同更替理论下则是由中央对手方达成的新合同替代了原始合同,究其原因在于中央对手方介入交易的时点不同,前者是在交易达成的同时,而后者是在交易达成后。随后分析了我国《期货交易管理条例》关于“集中履约担保”的规定,指出成为中央对手方的关键是合同更替亦即清算所要成为所有买方的卖方和所有卖方的买方,而非集中履约担保责任,后者只是前者的法律后果。此外,从合同权利义务概况转移角度对我国中央对手方合同更替理论进行了论述,按照《境外交易者和境外经纪机构从事境内特定品种期货交易管理暂行办法》中关于中央对手方的规定,我国期货交易所的中央对手方的法律地位可以理解为,结算会员与交易所依据交易所章程和结算规则,就合同权利义务的概况转移达成的协议,从而达到合同更替的法律后果。但是该种解释属于一种推定性规范的应用,中央对手方理论的核心是合同主体的更替和切断原买卖双方的抗辩权的对外效力,应当通过制定强行性规范进行预先确定,因此,长远看应将合同更替上升为合同法的法定类型。随后,对终止净额结算制度的有效性和最终性进行了论述。净额结算有效性是指中央对手方与所有清算会员之间就未平仓合约进行轧差计算,当事人之间只就净头寸形成的单笔债权、债务承担履约责任,不会因一方违约或破产而被要求承担全额结算责任;净额结算最终性是指清算所的结算结果在对外效力上具有排除破产法适用而不被撤销、不受自动冻结的约束。文章深入对比了欧美发达国家关于终止净额结算的法律制度,建议我国在法律上应明确终止净额结算法律含义,加强净额结算有效性和最终性立法,以排除破产法撤销权、自动冻结等规定的适用。最后,本章对中央对手方清算所跨境清算法律风险进行了研究。系统梳理了境外中央对手方清算所跨境监管的主要模式,包括G20牵头的以软法为主的全球协调机制、欧盟的“等效互认”监管模式以及美国“替代合规”监管模式,从“国民待遇模式”、“互认模式”、“护照模式”三个角度对当前跨境监管模式进行了总结,分析了当前以欧美为主体的“少边主义”中央对手方清算所跨境监管合作趋势,指出了其对我国中央对手方清算所跨境监管带来的挑战,提出要重视长臂管辖、替代合规等跨境监管规则的运用,坚持多边协商与双边谈判“两条腿”走路。作为G20核心成员,应当在强调对等认可监管主权、保障跨境贸易自由的基础上,解决跨境监管带来的问题。同时,积极通过中美战略合作对话、“一带一路”以及自由贸易区战略,积累跨境监管协作经验,争取主动,实现国家利益。第三章“中央对手方清算所信用风险的法律规制”。中央对手方清算所风险控制机制的核心就是如何必须建立一整套信用风险分担和管理的机制。首先,深入研究了中央对手方清算所的清算模式即清算所与会员、客户之间的法律关系,对比分析了代理人模式与当事人模式,前者是清算会员以客户代理人的身份与清算所进行清算,后者是清算会员以客户交易当事人的身份与清算所进行清算。两者的主要区别在于清算会员是以客户代理人还是以客户交易对手方的身份进行清算,由此导致在法律依据、法律性质以及会员承担的义务上存在较大差异,同时还分析了代理模式下场内衍生品市场与场外衍生品市场清算规则上的不同,包括客户信息披露程度和保证金使用限制,特别介绍了美国场外互换“法律分离、运营混合”(“LSOC”)规则在集中清算程序中的特别规定,最后基于我国衍生品市场发展的现状,提出我国场外衍生品市场应采取代理人清算模式的建议。在此基础上,分析了中央对手方清算所的清算责任,这是风险分担的逻辑起点。交易规则与清算规则的衔接决定了中央对手方清算所承担清算责任的范围、时间以及条件。实践表明,并不是所有的场外衍生品交易都适宜通过中央对手方清算所进行清算,选择合适的清算产品对中央对手方清算所至关重要。中央对手方清算所的清算产品必须是标准化合约,包括交易的期限、费率、交割标的种类、标准、等级以及法律条款、适用法律、争议解决机制等。除了标准化因素以外,中央对手方清算所还要考虑清算产品的流动性、交易量等因素,流动性低、交易量小将阻碍合约价格的连续性和有效性,不利于合约风险的分散,也将加大清算成本,不适宜纳入中央对手方清算所进行清算。从清算产品登记确认的程序看,只有是已达成的、属于清算所清算范围的合约,并且清算会员已缴纳保证金的情况下,清算所才对该合约承担清算责任。随后,就中央对手方清算所在实物交割环节的法律责任进行了分析,结合我国实物交割实际情况以及中央对手方清算所发展历史,建议将中央对手方责任范围延伸至实物交割阶段。在明确中央对手方清算模式、清算责任后,对预防清算会员违约制度进行了研究。围绕清算会员的适格性和保证金法律制度进行了论述,详细对比了各国清算会员准入监管和持续监管制度。之后,重点对各国保证金法律关系主要是担保权益方式和所有权转让方式进行了对比分析,从破产风险、保证金所有权归属、处分权等方面进行了研究,介绍了欧美等国关于保证金的破产隔离制度,分析了保证金制度不同于一般民事担保制度的特殊性,即衍生品交易中的保证金是主合同履行的一部分,不具有传统担保制度的射幸性和补充性特征;保证金的金额每日变动,具有一定程度的不确定性;从处分权看,有价证券充抵保证金制度中多具有流质条款并且获得法律支持;从破产隔离看,衍生品交易的保证金不受破产法撤销权和自动冻结的限制。反观我国则存在着保证金法律属性不明确、破产隔离制度缺乏等问题,建议我国未来期货法中应明确保证金法律属性,建立排除破产撤销权和自动冻结程序适用的破产豁免法律制度。最后,本章论述了清算会员违约的处置制度,这是有效阻止信用风险蔓延的重要手段。以韩国Han Mag证券公司“乌龙指”违约事件和雷曼公司违约事件为例,分析了违约处置顺序和开放权益处置制度。违约处置顺序又称违约瀑布序列是中央对手方清算所动用违约会员、非违约会员以及清算所自身财务资源处理违约损失的偿付顺序。设计完善合理的违约瀑布序列有利于化解违约风险,控制风险蔓延,确保中央对手方清算所持续提供集中清算服务,维护金融系统稳定。开放权益处置是中央对手方清算所对违约会员未平仓合约的处理。文章对比了境外主要国家和地区违约处置制度,建议修改我国目前与国际规则相悖的违约瀑布序列,将中央对手方清算所的部分自有资金或风险准备金作为第二顺序偿付金,以激励相容为原则构建起清算所、违约清算会员、非违约清算会员共担风险的机制。此外,对我国期货交易所的强制减仓制度进行了评析,从保护客户利益和维护市场公平、公正的角度,建议废止强制减仓制度。第四章“中央对手方清算所运行风险的法律规制”。随着竞争环境、监管政策、信息技术的发展,国际上主要中央对手方清算所的主体性质、会员结构、组织形式发生了较大变化,已由互助的风险管理机构逐渐演变为盈利性的公众公司,中央对手方清算所复杂的利益关系结构带来了严重的利益冲突问题,如何有效克服利益冲突是解决中央对手方清算所运行风险的关键所在。首先,分析了境外主要中央对手方清算所的治理结构。从实证角度分析了当前衍生品市场水平清算与垂直清算的演变趋势,垂直清算模式逐渐获得各国交易所青睐,以伦敦清算所集团为例深入分析了清算所营利性与非营利性的选择问题,指出中央对手方清算所的营利与非营利属性主要取决于所有权结构,本质上是股东与清算所会员之间力量对比的结果,分析了会员制与非会员制清算所的治理结构及其优缺点,从控制权归属角度梳理了用户所有型、非用户所有型以及混合所有型中央对手方清算所特点及其对风险管理政策的影响,在此基础上进一步分析了交易所非互助化浪潮对中央对手方清算所治理结构的影响,交易所和清算所的非互助化适应了市场竞争的需要,打破了原有基于会员之间互助的俱乐部性质的封闭运作模式,使得更多的参与人有机会成为清算所的会员,有利于清算所更好地募集资金实施技术升级和开展并购重组,从而提升市场竞争力。但是,经过非互助化改造的中央对手清算所也带来了一些更加严重的利益冲突问题,不仅增加了中央对手方清算所会员与股东之间的利益冲突,同时也引发了人们对中央对手方清算所自律监管有效性的质疑。其次,分析了境外中央对手方清算所运行风险的法律规制。中央对手方清算所的利益冲突问题是影响其运行风险的关键因素,本文分别从中央对手方清算所与交易所、清算会员与清算所、大小清算会员之间三个维度分析了利益冲的主要表现,探讨了产生上述利益冲突的根源,亦即清算所独占垄断与公平准入之间的矛盾、风险分担机制与复杂的治理结构之间的矛盾以及公共基础设施与营利属性之间的矛盾,这些内在矛盾是中央对手方清算所利益冲突的根源所在,是其特有的风险管理机制决定的。在此基础上对比分析了美国、德国以及国际证监会组织关于中央对手方清算所运行风险法律规制的主要措施,中央对手方清算所作为重要的金融基础设施,扮演着公共利益服务提供者角色,这与欧美中央对手方清算所的私人所有为主的治理结构形成了鲜明对比,如何在垄断与公平准入之间、安全与效率之间寻到恰当的平衡点,是欧美立法中解决中央对手方清算所运行风险的关键所在,上述国家和国际组织为了有效防范中央对手方清算所运行风险,主要采取了稳健经营原则、公平准入原则、防范利益冲突以及透明度原则。最后对我国中央对手方清算所运行风险的法律规制的完善进行了分析。从清算模式、控制权归属、法律属性等方面分析了我国中央对手方清算所治理结构现状,指出了我国期货交易所存在的法律属性不明,利益冲突协调机制缺乏,风险收益结构失衡以及滥用市场优势地位等问题,在此基础上,从三方面提出完善我国中央对手方清算所运行风险法律规制的建议,明确期货交易所的法律属性,实施非互助化改造,将维护市场稳定和公共利益作为主要目标,加强利益冲突防范,重塑中央对手方清算所与会员之间的关系,改变证监会、人民银行与交易所、清算所之间领导与被领导的关系,向监管与被监管的关系转变,改变简单的人事任命、事前审批和备案的管控方式,改进治理结构,完善董事会、监事会、风险管理委员会的人员构成,建立起相互制衡的治理结构,加强反垄断法的适用,确立公平准入原则,实施反垄断评估,改进现行垂直清算模式,强化金融监管,有效防范运行风险。第五章“中央对手方清算所系统性风险的法律规制”。中央对手方系统性风险的实质就是中央对手方自身的违约问题,主要包括流动性风险和破产风险两方面。对于系统重要性中央对手方清算所而言,一旦违约势必引发金融市场系统性风险,具有“大而不能倒”的特点。本章首先对中央对手方清算所的系统性风险进行了实证研究,梳理了历史上清算所违约案例,从1974年到2013年法国商品事物清算所、马来西亚吉隆坡商品清算所、香港期货交易所、印度国家商品现货交易所等四家交易所发生违约事件,前两者因违约而破产,但均未引发金融市场系统性风险。在1987年与2008年两次金融危机发生期间,欧美大型期货交易所无一例外都获得了中央银行的紧急贷款救助,避免了违约事件的发生,防范了系统性风险。从系统性风险传导的路径看,通常由主要清算会员的违约导致清算所无法弥补保证金缺口引发自身违约,清算所的中央对手方地位决定了该种违约必然会触发更多的清算会员违约,由此可能传递到其他相关清算所、支付、结算机构以及相关金融市场,进而引发整个金融市场的系统性风险。对于系统重要性中央对手方清算所而言,具有显著的太过关联而不能倒的特征即“大而不能倒”问题。现行全球推行的场外衍生品场内集中清算的监管政策加深了中央对手方清算所系统性风险悖论,即在通过中央对手方清算所减少和防范系统性风险的同时,也间接创建了一个具有系统性风险的机构,而这一机构本身又因太过关联而不能倒,使得中央银行的救助必不可少,而导致这一救助的根源恰恰是监管者要求集中清算的监管政策。随后,对境外关于中央对手方清算所系统性风险控制的法律制度进行了深入研究。一方面针对中央对手方清算所的流动性风险,分析了中央银行紧急贷款救助的必要性。深入梳理了欧美等国关于系统重要性中央对手方清算所的认定条件、认定对象、救助程序和方式,指出良好的法律救助安排必须在确保市场稳定与降低道德风险之间保持一种微妙的平衡;另一方面针对中央对手方清算所的破产事件或破产风险,分析了有序清算制度。不同于一般破产制度,有序清算是一种特殊的破产制度,在不占用纳税人资金的情况下,对系统重要性中央对手方清算所实施有序清算,确保清算所的集中清算活动能够持续、不间断的开展,防范市场系统性风险,降低道德风险。文章对美国和欧洲地区的有序清算制度进行了深入分析,指出美国现行通过美国联邦存款保险公司实施有序清算存在的问题。系统总结了欧洲地区的有序清算制度,介绍了欧盟委员会推行的危机预防、早期干预、危机处置“三位一体”的系统性风险防范制度,分析了境外中央对手方清算所系统性风险的法律规制特点,即债权人利益保护让位于金融市场稳定的立法导向、强化公众利益,防范道德风险的立法底线,加大系统重要性中央对手方清算所监管力度以及订立“生前遗嘱”,实施有序清算的特别破产制度安排。最后,文章就完善我国中央对手方清算所系统性风险的法律规制提出了立法建议。分析了我国期货市场重大风险事件以及历次风险处置存在的主要问题,对取消或限制交易、强制减仓、政府介入危机处置的合理性和有效性以及由此带来的道德风险问题进行了论述,从法律渊源角度分析了我国中央对手方清算所系统性风险规制的法律缺陷,包括基本法律缺失、行政法规不适用、不健全以及部门规章和规范性文件的规定不合理等问题。最后,建议改革完善我国中央对手方清算所系统性风险监管体制,设立金融稳定监督管理委员会,整合“一行三会”,重新划分系统重要性中央对手方清算所的监管权,建立系统重要性中央对手方清算所的紧急贷款救助和有序清算制度,排除破产法的适用,订立“生前遗嘱”,实施早期干预。