证券市场流动性(Liquidity)是指证券资产能够以合理的价格和较低的交易成本迅速变现的能力,它是衡量证券市场效率的主要指标之一。经济的全球化迫使生产要素配置的国际化,作为提供资本要素的最重要场所,证券市场是价值链中实现资源有效配置的重要枢纽。我国的证券市场经过十余年的发展,虽取得长足的进步,但流动性状况仍不容乐观,建立一个具有良好流动性的证券市场已势在必行。本文在总结国内外学者关于市场流动性与资产定价关系的研究基础上,比较分析中西方不同交易机制下流动性的供求特征,并结合中国证券市场的现状,构造适合中国证券市场特点的流动性四维度的替代指标,运用计量经济学的统计方法,采用日内分笔交易的超高频数据对流动性指标与股票预期收益率在横截面和时间序列两个层面进行实证研究,深入探讨了流动性溢价的成因。 本文的主要结论有: ①除报价深度指标外,流动性其余的三个指标市场宽度、交易即时性和市场弹性均能较好地解释股票预期收益率的变化情况,这说明上海股市存在较为明显的流动性溢价现象。 ②上海股市中的买卖价差主要是由逆向选择成本构成。说明市场信息严重的不对称,而造成这一结果的根源在于股权分置的结构性缺陷。 ③在以连续竞价交易为特征的指令驱动市场中,流动性的宽度和深度呈正相关性。这是由于股权分置引起市场信息的不对称,导致价差指标中的逆向选择成本加大,而逆向选择成本通常与该笔交易规模成正比。 ④交易成本作用于交易频率,强化交易频率与股票预期收益率的负相关性。上海股市的交易频率虽然很高,但更多地是由于价差水平低所造成的,并没有真实反映出市场交投的活跃程度,以换手率作为衡量我国证券市场流动性的指标具有很大的局限性。